【广发医药】【人福医药年报详细点评】业绩符合预期,国内业务趋势向好,制剂出口值得期待

广发医药研究小组

                   

核心观点

   

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公司公告16年全年净利润实现27%的增长,基本符合预期


公司公告称16年实现收入123.3亿元,净利润8.3亿元,扣非净利润5.6亿元,分别同比增长23%,27%,0.02%,基本实现EPS 0.63元。


 其中扣除天风证券减少的投资收益及支付Epic的相关投行费用,扣非净利润增速为32%,扣除Epic净利润并表,内生业绩大约10%。


 公司收入毛利率为36.8%,基本保持稳定;从三项费用来看,公司销售费用、管理费用分别为18.6亿元,11.9亿元,同比增长15%和40%,财务费用为3.3亿元,同比增加37%。同时拟每10股派息1.1元(含税)。


管理费用和财务费用大幅增长是一次性因素,预计2017年轻装上阵,利润增速高于收入增速。其中管理费用增长较快的原因是16年收购Epic有8千多万的投行费用,同时研发费用保持25%的增长,财务费用增加是因为收购Epic使用了大量借款。我们预计管理费用和财务费用大幅增长都是一次性的原因,年报披露公司预计2017年收入端实现140亿元以上,毛利率维持稳定,因此毛利预计保持20%的增长,而费用端的压力会大大减轻,净利润增速有望超过收入端增长。

   

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国内工商业板块业务,2016年内生增速大约10%,随着宜昌人福增速从2016年的6%到2017年的20%,商业增速回升,我们预计内生增速逐渐回归20%增长,同时公司研发进展顺利


公司报表口径,宜昌人福收入为22.4亿元,增速7.85%,利润为5.49亿元,增速5.5%,主要是发货端结算原因导致的。根据样本医院数据,我们测算2016年舒芬收入(出厂端)近10亿元,终端保持21%的增长,瑞芬收入近7亿元(出厂端),终端保持14%的增长,芬太尼终端下降5%,整体麻药二级分销商口径增长在19%,好于报表口径。我们预计2017年宜昌人福收入增速超过20%,主要是芬太尼类药物多科室(麻醉、ICU等)拓展,新进入医保的重磅产品纳布啡、氢吗啡酮放量导致。

   

本年度,三峡制药不及预期,导致2000多万的亏损,大致影响整体扣非业绩5个点,我们预计随着三峡制药业绩扭转和后续资产剥离动作,该不良影响在2017年有望消除。

   

 2016年,北京医疗收入为10亿元,净利润为2.12亿元,分别同比增长18%和11%,预计2017年收入增速超过20%。其余商业利润在1亿元左右,整体商业合并口径净利润在2.6-2.7亿利润,我们预计受益湖北省两票制,2017年整体商业板块增速超过20%。

   

研发线,阿芬太尼预计年内准备上市,磷丙泊酚等III期临床接近完成,预计明后年上市,1类新药PARP抑制剂获得临床批件,进入I期临床。

   


下图为主要工商业子公司对合并利润的敏感性分析:其中宜昌人福占比超过50%,北京医疗超过20%

   



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普克亏损收窄,考虑到2017年获批7-10个ANDA,普克公司会开始盈利,奥施康定等待获批,贡献20%业绩增长之外的弹性


 首先,普克方面,2016年,普克美国和武汉合并亏损2000万左右,较去年接近1亿元的亏损已经大幅好转。随着布洛芬软胶囊供应,2017年预计获批的7-10个ANDA(合并普克、Epic和宜昌人福口径),我们预计普克今年开始盈利。

 

其次,Epic方面奥施康定正在等待FDA批准,熊去胆氧酸供需格局稳定,Epic发展平稳。


最后,宜昌人福在2016年开始OTC仿制药出口,2017年初获得FDA认证,供应处方药,结构优化。


整体上,我们预计海外业务在国内业务20%增速的基础上,对整个净利润的弹性会不断增大,预计2017年开始部分体现,2018年完全体现。

   


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盈利预测与投资评级

   

2017年,公司会择机退出部分难以形成竞争优势的细分领域,进一步提高管理运营效率,值得期待。我们预计公司17-19年EPS分别为0.81元/1.06元/1.32元,对应PE分别为26/20/16倍。公司业绩持续稳定增长,给予“买入”评级。



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风险提示


增发进展节奏变慢;海外业务不及预期。