中小板“并购之王”瑞康医药 3年收购公司超百家
两年间并表子公司达132家，应收账款120.6亿增速超50%，商誉9个月翻倍超过30亿元，瑞康医药的并购风险不小。
全国十强的医药流通企业瑞康医药在2017年实现营业收入233.2亿元，同比增长49.3%，实现净利润10.09亿元，同比增长70.8%。这其中，医疗器械板块的营收约为70亿元，占到总营收的3成左右。仅仅用了6年时间，瑞康医药就将其在医疗器械流通领域的市场规模，从不到3000万做到了70亿，从山东一省做到了全国各省。医疗器械配送业务占公司业务总量的比重，也由不到1%做到了30%。这主要是归结了公司这几年的大力扩张并购。
瑞康医药年报显示，公司的省外扩张政策，是以控股收购医疗器械公司为主，以收购药品经营公司为辅。瑞康医药原本是单一的药品配送企业将药品配送业务向医疗器械配送领域延伸，以及由山东省向外省扩张，走向全国。
但是，现在目前并购的后遗症开始慢慢暴露出来了。
233亿的资产中过半是应收账款，中小板“并购之王”瑞康医药（002589.SZ）的风险正在聚集。
作为一家药品直销服务商，从2015年下半年开始，瑞康医药开启了狂买模式。据长江商报记者不完全统计，从2015年下半年至去年上半年的2年时间，瑞康医药收购并表的公司超过百家。
随着并购的推进，公司的资产规模迅速膨胀，截至去年三季度末，其资产总额达到233.48亿元，较2014年底的56.78亿元增长了3.11倍。去年，实现营业收入233.20亿元，是2014年的3倍，同期净利润则为5.57倍。
同时，瑞康医药的商誉（商誉通常是指企业在同等条件下，能获得高于正常投资报酬率所形成的价值）也在暴增，去年9月底为30.51亿元，是年初的2倍。
春节期间，华中一大型会计师事务所会计师向长江商报记者表示，表面上看，瑞康医药的经营业绩非常可观，但这只是纸上富贵，一旦巨额应收账款回收不达预期，其净利润将大幅缩水甚至导致公司亏损。
此外，商誉的暴增也面临减值风险。去年，瑞康医药就对收购的大通医疗计提了687万元的商誉减值。
对此，长江商报记者向瑞康医药发去采访函，但截至发稿，并未收到具体回复。
最快平均每4天一家子公司并表
医药“两票制”背景下，瑞康医药上演了突进式的并购大戏。
根据新三板公司海欣医药披露的系列公告，去年12月底，海欣医药曾针对瑞康医药的收购事项发布过一份长达40页增发股份的收购报告书。海欣医药向瑞康医药发行不超过1349.5万股，每股价格为6.17元，瑞康医药以现金认购，合计为8326.415万元。交易完成后，海欣医药股本变更为2646.04万股，其中瑞康医药持有1349.5万股，占总股本的51%，成为其控股股东。
此次交易，瑞康医药承诺交易完成后，海欣医药为瑞康医药在上海区域范围内唯一药品销售平台。海欣医药则承诺，2018年、2019年的营业收入不低于6.75亿元、10.13亿元，净利润不低于900万元、1250万元。
意外的是，这起平常的并购1个月后就终止。今年1月9日，海欣医药公告称，因双方对某些关键事项未能取得一致意见，公司2018年第一次临时股东大会否决了股票发行议案等。
虽然收购海欣医药折戟，但这并不能掩盖瑞康医药的豪购风格。
2011年上市的瑞康医药，从2015年下半年开启买买买模式。这一年，公司做出了三年完成全国30个省份（自治区、直辖市）设立控股公司、完成全国市场覆盖的战略规划。
2015年年报显示，公司收购公司18家、新设公司9家。2016年年报披露的数据为，并表子公司91家，比2015年多出40家。去年上半年，并表子公司又比年初增加了41家，其中收购30家，新设11家。此外，当期还处置了3家。由此可见，2年之间，瑞康医药的并表子公司达到132家。
以上数据表明，2016年，平均每9天就有一家子公司并表，而去年上半年，子公司并表的频率上升至每4天一家。
长江商报记者注意到，瑞康医药收购的部分子公司规模较少，公司并未正式对外披露。去年半年报，公司披露的25家当期并表的企业中，单一公司最高的为厦门普昕，收购成本为1.49亿元，最少的为北京康鑫源，成本为147.92万元。
根据去年半年报披露的信息，短短两年间，瑞康医药已由一家山东区域性医药销售企业迅速成长为业务覆盖全国近30个省份的全国性企业。
一家医药流通企业人士向长江商报记者表示，“两票制”背景下，医药销售企业开始大洗牌，业内的并购整合是趋势。总体而言，瑞康医药的并购之路走得更为猛烈一些。
应收账款倍增至120亿，周转速度较低
大肆并购推动瑞康医药的资产规模和营业收入快速增长，也带来了应收账款的倍增。
根据今年2月1日瑞康医药发布的2017年业绩快报，去年，公司实现营业收入233.20亿元、净利润10.09亿元，同比分别增长49.31%、70.78 %。截至去年底，公司总资产达到270.64亿元。
对比2014年底的数据发现，3年之间，瑞康医药的总资产增长了3.77倍，营业收入增长约2倍，净利润增幅为4.57倍。
堪称亮丽的业绩背后，尚未披露的应收账款近年来也呈倍增之势。
去年三季报显示，瑞康医药的应收账款达到120.63亿元，是2014年的3.72倍，较去年初增加了54.28%。应收账款的规模占当期总资产的51.67%，超过一半。这一规模也占当期流动资产的65.20%。这些数据意味着，公司一半以上的资产是欠账，一旦应收账款回收不理想，亮丽的业绩将迅速变脸。
与应收账款相关的其他应收款，去年9月底为11.51亿元，是上市以来的最高位，较去年初增长了3.01倍。
应收账款猛增，应收账款周转并未随之提速。
去年9月底，瑞康医药的应收账款周转天数为214天，较2016年的141天延长了73天。
同业可比公司中，去年9月底，嘉事堂的应收账款周转天数为148天、华通医药为113天，而九州通只有85天。
根据2015年、2016年的数据初步统计发现，拖累瑞康医药应收账款周转的主要是并购子公司。2016年，母公司应收账款周转天数约为170天，而并购的子公司应收账款周转天数则达到250天。
除了应收账款增长过快、应收账款周转速度较低外，瑞康医药的货币资金并不充足。截至去年9月底，瑞康医药的应收账款余额是当期或资金的11倍，而同期同业可比公司中，嘉事堂为3.4倍、九州通3.4倍、华通医药为1.84倍。
10个月新增有息负债超30亿
应收账款倍增，而负债高企或加剧瑞康医药财务风险。
公告显示，至去年10月底，公司的短期借款为38.22亿元，长期借款1.39亿元，公司债券10亿元，长期应付款800万元，合计为49.69亿元，较年初新增30.46亿元，占公司2016年底净资产的40.60%。
新增借款显示，新增的短期借款占比超六成。这些数据表明，瑞康医药的财务压力不断上升。
长江商报记者注意到，为了应对财务压力，瑞康医药首先从应收账款入手。公司相继将40.3亿元的应收账款委托给兴业证券、华润信托等机构进行证券化，以拓宽融资渠道。
瑞康医药在大肆并购过程中面临的另一个风险是商誉减值。
市值风云整理了下瑞康医药在2016年诸多小并购中相对重要的并购，采用的标准是合并成本超过1000万元。如下表所示：
我们发现这些并购都含有大量的商誉，商誉占比几乎全部超过80%！这意味着这些并购并没有给上市公司带来更多货真价实的净资产，而构成这些资产的主体是一直都被认为不靠谱的商誉。
根据去年三季报，瑞康医药的商誉已达30.51亿元，较年初的15.09亿元翻了一倍。
长江商报记者查询发现，部分并表子公司的商誉超过其并购成本，如太原维康鸿业、云南金久、威海金岳瑞康等，太原维康鸿业的收购成本为3.18亿元，而商誉则达到3.26亿元。
在2015年年报中，瑞康医药并未提取商誉减值。当年，公司以1.08亿元并购的苏州鼎丞大通医疗72.74%股权，形成商誉1.04亿元。这一年，该公司亏损60.75万元，仍然未提取商誉减值，引发交易所问询。
瑞康医药的解释称，经第三方机构评估，标的权益价值超过账面价值，因而未计提商誉减值准备。
有意思的是，一年之后，同一评估机构给出的商誉减值为944万元，瑞康医药需承担687万元的商誉减值。同样，北京悦康北卫医药也发生商誉减值787.3万元。
实际上，平均每4天并表一家公司，标的资产中难免会出现质量堪忧者。
2015年，瑞康医药在年报中披露的一笔1.1亿元的其他应付款，就是被收购的标的公司资金短缺，欠下原股东资金。
去年初，瑞康医药以1.1亿元收购的新三板公司井泉中药，也面临一个1.01亿元的资金漏洞需要填补。
长期从事并购重组的人士表示，溢价并购形成的商誉，如果标的资产并非优质资产，将会面临商誉减值风险。
文章来源：长江商报、市值风云、赛柏蓝器械
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