45万家药店江湖变局：高溢价并购后或是一地鸡毛

2018年06月23日 17:59 医药圈

在资本的助力下，药店行业的并购整合正在不断进化。

益丰药房（603939.SH）宣布停牌，发起对石家庄新兴药房的收购。据资料披露，石家庄新兴药房系河北省药品零售连锁龙头企业，目前旗下拥有11家子公司和分公司、近500家直营门店，2017年的销售额超过10亿元。

这桩中国药品零售业有史以来最大的并购案，引起了广泛关注。在业内人士看来，此次全国龙头展开对区域龙头的并购，意味着药店行业的整合或将进入“大并购”的新阶段。

这是药店行业整合大势的一个缩影。事实上，自登陆A股以后，一心堂、益丰药房、老百姓以及大参林四大上市连锁企业高歌猛进，拉开了轰轰烈烈的“圈地运动”，成为近几年间药店行业并购整合的主力军。

不光是产业资本，来自一级市场的私募财团也想在这波并购整合大潮中分得一杯羹。自去年以来，以高瓴资本、基石资本、弘毅投资、华泰系、大摩系等为代表的PE系资本，正迅速跑马圈地，与以四大上市连锁为主的产业资本，在药店并购市场上展开争夺。

“最明显的变化是拟并购标的的价格越来越贵了，稍微有点规模的连锁随便报价都在1倍PS以上。”国内一家大型连锁药店内部人士张亮（化名）向时代周报记者表示，“从目前情况看，各路资本在并购市场上竞争，一定程度上推升了收购成本。”

PE资本入局

嗅到了“医药分开”大背影下药品零售行业整合的机会，PE系资本伺机而入，来势汹汹。相比于产业资本，有着雄厚资金优势的PE系资本，出手更为迅猛。

作为亚洲地区资产管理规模最大的投资基金之一，高瓴资本自2017年组建了子公司高济医疗，作为旗下专注大健康领域战略性投资与运营的实业平台，开始切入连锁药店行业。

从区域布局来看，高济医疗在四川省的并购力度最大。去年8月，刚刚成立的高济医疗一口气同重庆万和药房连锁有限公司、四川东升集团和成都华杏大药房连锁有限责任公司签下了合作协议。此后又先后投资了四川杏林医药连锁、成都瑞康医药连锁等企业，基本形成了覆盖西南地区的医药零售网络。

相关合作的具体投资金额均未进行公开。天眼查工商资料显示，高济医疗在成都东升、成都华杏大药房、四川杏林医药连锁的持股比例分别为45%、28.57%和15%。

其他区域的布局也在推进。今年1月份，高济医疗与西安怡康医药签署融资协议，参与其B+轮融资，切入陕西市场。一个月后，高济医疗再次宣布与安徽滁州华巨百姓缘牵手，坐实了“大举入皖”的传闻。财报数据显示，2017年上半年，华巨百姓缘销售收入约1.66亿元，净利润近500万元。

除此之外，北京康佰馨大药房、潮州千禧大药房、广东邦健医药连锁、河南百家好一生等药品零售连锁企业背后都有高济医疗的身影。

成立尚不到一年，高济医疗已在四川、重庆、北京、陕西、广东等省市撒下网络。除了出手快，其介入的标的连锁体量规模亦不小，其中不乏区域性连锁龙头。

时代周报记者注意到，在CFDA南方医药经济研究所（南方所）发布的《2016－2017年度中国连锁药店百强榜》上，西安怡康医药、重庆万和、广东邦健、滁州华巨百姓缘分别位居第14、16、50、62位。

南方所统计数据显示，截至2017年中，西安怡康、重庆万和、广东邦健、滁州华巨百姓缘旗下分别拥有直营门店660家、310家、313家、280家。加起来，这四家连锁企业拥有的直营门店数合计达1563家。

另一个正在疯狂收购药店的“大买家”是苏州全亿健康药房连锁有限公司（以下简称“全亿健康”），成立时间亦不到两年，其背后是基石资本和联想旗下的弘毅投资两家大牌PE。

全亿健康运作团队的负责人吴兴华原为海王星辰首席执行官，后曾创业移动移动医疗项目全值药房。恰逢药品零售业掀起整合大潮，2016年基石资本出资10亿元与吴兴华团队迅速组建了全亿健康，进行全国性收购。

与高济医疗不同的是，全亿健康投资的企业规模并不算大，但基本为控股式收购。

2016年便以江浙为核心展开了第一轮大并购。在江苏，全亿健康收购了恒泰医药连锁80%股权、南通济生堂55%股权以及常州中诚大药房的100%股权；在浙江，整合了温州一正药房和温州叶同仁；在河北，收购了廊坊百和一笑堂。

2017年10月，基石资本联合弘毅投资再次向全亿健康注资数十亿元，弘毅资本成为全亿健康的第二大股东。补足“弹药”后，全亿健康迅速挥师西南，展开了第二轮大规模收购。

2017年11月，全亿健康一口气将四川巴中怡和药业、成都芙蓉大药房、宜宾天天康、成都乐源堂、成都宁丰等5家连锁药店收入麾下，且均为100%股权的全资收购。

时代周报记者通过天眼查工商资料查询到，截至目前全亿健康对外投资控股的连锁药店企业共有16家。而据全亿健康方面此前对外披露，其收购耗资已达数十亿元。通过大举并购，在不到两年时间里，其旗下控股的药房门店数量已超2000家。

除此之外，对药品零售行业投资力度较大的还有华泰证券旗下的华泰系资本等。据了解，华泰系资本目前已介入贵州一树、湖南怀仁健康产业集团、江苏百家惠瑞丰大药房等年销售规模在5亿－8亿元之间的优质区域连锁药房，其思路是将这些连锁快速做大至年销售10亿元以上，继续送入上市通道。

并购成本上升

资本看中药品零售市场，与大健康产业的前景和政策红利密不可分，未来药店除了作为线下渠道之外，更是大健康生态圈的入口。另一方面，国内药品零售行业连锁率和集中度仍然较低，资本亦希冀从行业整合中分到一杯羹。

国家药品监督管理局统计数据显示，截至2017年11月底，全国零售药店总数45.4万家，其中零售连锁企业门店22.9万家，零售连锁率才首次超过50%。

据中康CMH监测的数据，2017年全国药品零售终端市场总体规模为3600多亿元，而国内最大的连锁药店年销售额尚不足百亿元。2017年百强药店的行业集中度仅为36.6%。

2014年以来，一心堂、益丰药房、老百姓和大参林相继登陆A股，拉开了轰轰烈烈的“圈地运动”。以四大上市连锁为代表的产业资本成为药店行业并购整合的主力军，其整合策略主要是“大吃小、强吃弱”，并购标的基本为年销售规模在5亿元以下的区域小连锁。

据四大上市连锁药店公告不完全统计，2015－2017年三季度，四大上市零售连锁药店发起的药店收购总数为47起，涉2141家门店，累计收购金额36.55亿元。其中，一心堂自2014年上市以来新增了3000多家门店，门店数量较上市前翻了两倍。

而2016年开始介入的PE资本，在部分区域市场与产业资本展开贴身争夺。“与上市连锁相比，这些PE的资金雄厚，而且没有业绩压力，并购的速度和力度都更加凶猛。除了促进行业集中度提升之外，也推升了药店并购的交易价格。”张亮指出。

比如，在川渝市场，一心堂将其作为大西南扩张战略的重点，已通过并购加自建布局了700多家门店的情况下，高济医疗和全亿健康依然强势进入，并购的价格随之水涨船高。

据了解，一心堂在四川的大部分门店都是2016、2017年收购的，当时的交易价格基本在0.5－0.6倍PS。而自2017年底到今年，门店过百家的连锁已经报价到1倍PS，甚至更高。

“面粉贵过了面包, 他们在一级市场并购的价格已经跟我们在二级市场的估值差不多。”一心堂董秘田俊坦言，“收购成本上升的确给我们造成了压力。”

在江苏市场，全亿健康和老百姓之间的相互角力也是铆足了劲。2017年12月，老百姓在1.173亿元的价格收购江苏普泽大药房51%股权。此次交易中，普泽大药房的估值2.3亿元，而其年销售额约在1.88亿元，交易价格已经高达1.22倍PS。

随着并购竞争的加剧，优质标的逐渐减少，另一方面，拟并购药店标的的估值较以前大幅提高，无论是对于产业资本还是PE资本，药店并购整合的风险都在加大。

对于没有产业背景的PE资本而言，如何建立起强大的运营团队、统一的市场管控系统、营销体系等，继而实现整合，是摆在其面前的一道难题。

从整合模式来看，全亿健康采用“资本+管理”的控股式布局，用最快速度建立起一个区域深耕的全国性连锁上市公司。而高济医疗则作为合作企业的业务伙伴，注重打造行业平台并参与长期经营。

据业内人士估计，目前全亿健康旗下连锁药店的年销售总规模约达到60亿元，与上市连锁的体量规模相当。高济医疗旗下有多个区域性连锁龙头，体量规模也不可小觑。

“把规模做上去很快，后面整合还有很长的路要走。”在田俊看来，收购后的整合比收购要难得多。“PE没有产业背景，收购后没有统一品牌、统一营销、统一进货、统一管理、统一信息系统，经营效率还达不到上市连锁的水平。”

“收购成本太高的话，还不如自建门店。”张亮认为，“自建+并购”两条腿走路，也是产业资本的优势。

随着收购成本攀升，四大上市连锁自建门店的速度也在加快。据四家公司披露的年报数据，益丰药房2017年新增门店516家，其中自建门店349家；一心堂全年新增门店1110家，自建新开的门店达662家；大参林2017年新增门店633家，其中402家门店为自建；老百姓去年亦增加了675家门店，包括自建的339家。